O Orçamento do Estado para 2027 entra no Parlamento em outubro e o essencial já está decidido. Na terça-feira, o Ministério das Finanças entregou aos deputados o Quadro de Políticas Invariantes: as medidas já aprovadas agravam o saldo de 2027 em 4.783 milhões de euros antes de o Governo anunciar uma única medida nova. As pensões pesam 1.993 milhões, dos quais 824 são a atualização regular. Os juros da dívida sobem 776 milhões, quase tanto como essa atualização. Os salários da função pública, mais de mil milhões. O Chega faz da descida da idade da reforma a sua linha vermelha. O PS exige uma garantia pública sobre as pensões. O Governo quererá mostrar menos um ponto de IRC e um excedente. Vão ser dois meses de discussão sobre quem recebe mais em 2027.
É uma discussão legítima. Não é a mais importante. Fora do palco fica a linha que mais muda o país nos vinte anos seguintes: o investimento público cai de 4,3% do PIB em 2026 para 2,8% em 2027, porque o PRR acabou a 31 de agosto e a bazuca não se recarrega. Ninguém vai defender essa linha, porque essa despesa não tem sindicato, não dá entrevistas, não se manifesta à porta de São Bento e não vota. É o futuro. Há mais de uma década que é ele quem perde.
A tese cabe numa frase: o Estado português gasta de mais no que desaparece e de menos no que fica, não sabe quanto vale, e nenhuma regra o obriga a saber.
Duas despesas
Há duas espécies de despesa pública. A primeira desaparece no ano em que se faz. Um salário, uma pensão, um subsídio, uma compra de consumíveis: o dinheiro sai, o serviço presta-se, e a 1 de janeiro seguinte é preciso pagar tudo outra vez, do zero. A segunda fica. Uma ponte, uma linha de comboio, um laboratório, uma rede de água, um sistema informático que funciona: o dinheiro sai uma vez e o ativo presta serviços durante décadas. Se for bem escolhida, esta despesa paga-se a si própria, porque a economia que serve cresce mais do que teria crescido e devolve em impostos mais do que custou. Chamamos-lhe investimento.
A fronteira não coincide com a contabilidade. O salário de um bom professor é despesa corrente e é a forma que o investimento em educação toma: um aluno que aprende mais ganha mais, paga mais impostos durante quarenta anos e devolve ao Estado uma parte do que custou a ensinar. Um estádio construído para um campeonato de futebol é formação bruta de capital fixo e não rende um cêntimo. O critério não é a rubrica onde a despesa se inscreve; é se cria capacidade produtiva futura.
A manutenção é o caso que mais confunde. Reparar uma ponte é despesa corrente, e é o que impede a ponte de deixar de existir. Em Portugal é também a despesa que os projetos públicos não preveem: aprova-se a obra, inaugura-se, e a conta de a conservar durante trinta anos cai no orçamento de quem não a decidiu. A distinção é fácil de manipular, e houve governos que passaram anos a reclassificar despesa corrente como investimento para caberem numa regra. Bem feita, é a mais importante das finanças públicas. Um Estado que gasta em consumo o que devia gastar em capital faz o que faz uma família que vende a casa para pagar as férias. Vive bem durante algum tempo. Depois não tem casa.
Como se destrói uma ponte sem a demolir
Foi isto que Portugal fez durante uma década, e agora temos os números. Miguel Faria e Castro, economista português na Reserva Federal de St. Louis, publicou em agosto o estudo mais importante que se escreveu este ano sobre as “contas certas”. O stock real de capital público português atingiu o máximo em 2013 e caiu todos os anos até 2024: menos 13,3%. Em termos reais, o Estado tem hoje o capital que tinha no início dos anos 2000, para uma economia maior e mais exigente. Em percentagem do PIB, o capital público desceu de 77% para 54%.
Como se destrói capital sem demolir nada? Basta investir menos do que a depreciação consome. O investimento público caiu de 5,3% do PIB em 2010 para 1,55% em 2016, quando só a reposição do stock exigia perto de 3,5%. Durante quase toda a década ficou abaixo do que era preciso para manter o que existia. As estradas, as escolas e os hospitais continuaram lá, a envelhecer sem substituição, como uma empresa de transportes em que ninguém compra autocarros novos. Só em 2024 o investimento voltou a cobrir a depreciação, e apenas por uma unha negra.
Entre 2010 e 2024 o investimento público caiu para metade. O consumo público desceu de 20,6% para 16,8% do PIB. As prestações sociais em dinheiro quase não mexeram: de 16,6% para 16,0%. Quando a crise obrigou a cortar, cortou-se a única despesa que não protesta, não faz greve e não vota. Uma pensão cortada aparece no mês seguinte; uma ponte que não se repara aparece dez anos depois, na conta de outro governo. Os eleitores de então receberam a poupança; os contribuintes de agora recebem a fatura. O estudo calibra-a: com uma elasticidade central de 0,10, o PIB de 2026 é 1,4% mais baixo do que seria se o stock de 2013 tivesse sido mantido. Uma década de crescimento amputado em cerca de 0,1 pontos por ano, para conservar transferências.
A composição do ajustamento conta a história política inteira. Entre 2010 e 2024 o investimento público caiu para metade. O consumo público desceu de 20,6% para 16,8% do PIB. As prestações sociais em dinheiro quase não mexeram: de 16,6% para 16,0%. Quando a crise obrigou a cortar, cortou-se a única despesa que não protesta, não faz greve e não vota. Uma pensão cortada aparece no mês seguinte; uma ponte que não se repara aparece dez anos depois, na conta de outro governo. Os eleitores de então receberam a poupança; os contribuintes de agora recebem a fatura. O estudo calibra-a: com uma elasticidade central de 0,10, o PIB de 2026 é 1,4% mais baixo do que seria se o stock de 2013 tivesse sido mantido. Uma década de crescimento amputado em cerca de 0,1 pontos por ano, para conservar transferências.
Há um detalhe no estudo que devia envergonhar mais gente do que vai envergonhar. Na nota de agradecimentos, o autor agradece a António Costa o convite para escrever, em 2021, o artigo de opinião que deu origem à análise. O primeiro-ministro pediu o diagnóstico. Recebeu-o. E o investimento público só voltou a cobrir a depreciação três anos depois, já com o PRR a pagar a conta. Não faltou informação. Faltou quem quisesse usá-la.
Note-se também o que não explica a queda: os juros. O custo médio da dívida da República desceu continuamente depois de 2015 e o investimento ficou no chão. Dinheiro barato não faltou, faltou prioridade.
Agora a aritmética de 2027. Manter o stock de capital de 2013 exige um investimento de cerca de 2,8% do PIB por ano; a previsão de investimento para 2027 é exatamente 2,8%. Portugal vai investir o mínimo para não voltar a perder capital, e recuperar o que perdeu a um ritmo que se mede em décadas. Pior: sem PRR, o cenário-base do estudo devolve o investimento à média de 2020 a 2024, cerca de 2,2% do PIB, abaixo da manutenção, e o stock volta a cair. O estudo simula ainda a execução de todos os projetos anunciados, comboio de alta velocidade, metros, hospitais, água, e conclui que o stock de capital continua abaixo de 2013 em 2035. Acrescenta o aeroporto, a terceira travessia do Tejo e as linhas até Valença. Continua abaixo. Nem o aeroporto nos devolve o país de 2013.
E não foi só escolha, foi incapacidade
O investimento orçamentado não é o investimento executado. Nos investimentos estruturantes da administração central, a despesa realizada ficou em média 719 milhões de euros abaixo do orçamentado por ano entre 2019 e 2023; em 2024 o desvio chegou a 2 mil milhões. Em 2025, a despesa nas medidas de investimento avaliadas pelo Conselho das Finanças Públicas ficou em metade do previsto. Orçamenta-se para a fotografia de outubro, cativa-se em fevereiro, não se executa até dezembro, e as contas fecham certas. Um Estado que tem gente para tudo não tem engenheiros, juristas de contratação e gestores de projeto para gastar o que o próprio Parlamento aprovou.
Em Portugal é mais importante provar que se cumpriram vinte procedimentos do que provar que se produziu um resultado. Não é prudência financeira. É uma forma sofisticada de irresponsabilidade.
Um país que investe por elegibilidade
Entretanto, o pouco que se construiu foi pago por outros. Segundo o Tribunal de Contas Europeu, 90% do investimento público português entre 2014 e 2020 foi financiado pelos fundos de coesão, contra uma média europeia de 14%. Primeiro lugar da União, a grande distância. Isto não é só dependência; é abdicação. Um país que só investe com dinheiro europeu investe no que é elegível, não no que precisa. As estratégias nacionais passaram a escrever-se de trás para a frente, a partir dos formulários. O atual ministro da Economia disse-o em 2022, antes de o ser: os fundos estruturais têm servido sobretudo para aliviar as contas públicas, para substituir em vez de acrescentar.
Há uma outra conta que merece ser feita. Segundo o Banco de Portugal, o saldo líquido de Portugal com Bruxelas valeu em média 1,5% do PIB por ano entre 1996 e 2025. Desde 2000, entrou em termos líquidos cerca de 1,6% do PIB por ano; o PIB real cresceu perto de 1% ao ano. Recebemos mais do que crescemos. A convergência real fez-se até 2000 e parou: um quarto de século depois, estamos em 81% da média europeia, abaixo de onde estávamos então. Nenhum investidor privado manteria um gestor com este retorno.
A bazuca acabou. O prazo do PRR terminou a 31 de agosto; o último pedido de pagamento vai em setembro e o último cheque chega no fim do ano. Foram 21,9 mil milhões, dos quais 16,3 a fundo perdido. O ministro da Economia anunciou que o plano “está totalmente concluído”; o PS responde que só 14,4 mil milhões estavam pagos aos beneficiários no fim de agosto. Têm ambos razão e nenhum faz a pergunta que importa: e depois? O próximo quadro financeiro, de 2028 a 2034, não traz mais dinheiro do que o atual, não tem PRR em cima, e a União começa em 2028 a reembolsar a dívida com que o pagou. O investimento público de 2027 volta ao nível que conseguimos financiar sozinhos. E nós, sozinhos, nunca financiámos o suficiente para manter o que temos.
Contas sem balanço
Porque é que nada disto se vê? Porque o Estado não faz contas como uma empresa, e por isso não sabe o que tem.
Uma empresa tem duas peças contabilísticas principais. A conta de resultados diz o que entrou e saiu no ano. O balanço diz o que a empresa possui e o que deve. A diferença é o património. Quando uma empresa deixa de investir, os resultados melhoram naquele ano e o balanço denuncia-a: os ativos depreciam, o património encolhe, o auditor escreve uma reserva e o conselho de administração pede explicações. O Estado português só tem uma conta de caixa. Publica défices e excedentes, não publica um balanço onde os ativos apareçam valorizados e depreciados. Um governo pode deixar cair 13% do capital do país e apresentar contas certas todos os anos, porque a destruição de capital não entra em lado nenhum. É um défice escondido: um empréstimo contraído sobre os contribuintes futuros com a elegância de não aparecer na dívida.
A Lei de Enquadramento Orçamental de 2015 mandou criar a Entidade Contabilística Estado e publicar demonstrações financeiras consolidadas. Onze anos depois, a aplicação plena da lei está reprogramada para o Orçamento de 2027, o mesmo que se vai discutir agora. No parecer sobre a Conta Geral do Estado de 2024, o Tribunal de Contas emitiu reservas por omissões no reporte da dívida, da carteira de ativos financeiros, do património imobiliário e das responsabilidades contingentes. A última vez que alguém tentou um balanço do setor público português foi o FMI, em 2014. Deu um património líquido negativo de 140% do PIB, contando as responsabilidades com as pensões da função pública. Nenhum conselho de administração sobreviveria a este número.
Não é por falta de lei. A Lei de Enquadramento Orçamental de 2015 mandou criar a Entidade Contabilística Estado e publicar demonstrações financeiras consolidadas. Onze anos depois, a aplicação plena da lei está reprogramada para o Orçamento de 2027, o mesmo que se vai discutir agora. No parecer sobre a Conta Geral do Estado de 2024, o Tribunal de Contas emitiu reservas por omissões no reporte da dívida, da carteira de ativos financeiros, do património imobiliário e das responsabilidades contingentes. A última vez que alguém tentou um balanço do setor público português foi o FMI, em 2014. Deu um património líquido negativo de 140% do PIB, contando as responsabilidades com as pensões da função pública. Nenhum conselho de administração sobreviveria a este número. O Estado sobrevive porque não o calcula. E porque o povo não lhe pede contas devidamente.
A Nova Zelândia publica um balanço da Coroa desde 1989; o Reino Unido e a Austrália publicam as contas consolidadas de todo o setor público. Não são países exóticos; são países que decidiram que o contribuinte tem o direito de saber se o seu Estado está a enriquecer ou a empobrecer.
E nunca há estudos de impacto. Não os houve para a nacionalização da Efacec, que o Tribunal de Contas diz não ter sido acompanhada de qualquer previsão de impacto nas finanças públicas nem de fundamentação técnica e independente do interesse público. Não os há para a despesa fiscal: dos 313 benefícios fiscais identificados pela Autoridade Tributária, 104 continuavam sem qualquer quantificação no parecer à Conta de 2024, e só em 2025 se avaliaram pela primeira vez os 31 maiores. Não os há para o que se anuncia no Pontal ou num congresso de partido. É este Estado, que não sabe quanto vale nem quanto deve, que anunciou em junho a criação de um fundo soberano para tomar participações em empresas estratégicas. Um investidor que não faz balanço quer gerir uma carteira. Dá vontade de rir. Ou de chorar.
Dívida: para quê e a que preço
Endividar-se para investir bem não tem problema. É o que faz qualquer empresa. O ativo fica, o serviço da dívida paga-se com o rendimento que o ativo gera, e os beneficiários futuros pagam a sua parte. Endividar-se para pagar despesa corrente é pedir aos netos que paguem as nossas férias. Portugal fez durante décadas a segunda coisa, e depois de 2010 cortou a primeira para continuar a fazer a segunda.
A palavra “bem” é a parte da frase que importa. Dívida para investimento só se justifica se o retorno social do projeto exceder o custo do capital. E Portugal tem um historial que prova que a condição não se cumpre sozinha. Entre 1995 e 2010 investiu-se acima de 4% do PIB e a economia estagnou. Autoestradas sem trânsito, estádios do Euro 2004, um aeroporto sem aviões em Beja. E, para falar só dos recentes, 3,2 mil milhões de euros na TAP entre 2020 e 2024, que não voltam, e perto de 500 milhões na Efacec. As parcerias público-privadas custaram 1.124 milhões de euros em 2025, e as estradas são quase nove décimos dessa fatura. O FMI estima que, em média, cerca de 30% do valor do investimento público se perde em má seleção e má execução. Investir muito e investir bem não são a mesma coisa. Portugal já fez o primeiro sem o segundo.
E o preço mudou. A dívida estava em 92,9% do PIB em junho, acima do fim de 2025. O BCE subiu as taxas em junho pela primeira vez em quase três anos e pode voltar a fazê-lo este mês. A República paga cerca de 3,4% a dez anos. Os juros passam de 6 mil milhões em 2025 para mais de 7 mil milhões em 2027. A janela em que se podia argumentar que a taxa de juro era menor do que o crescimento (nominal) fechou-se. A fasquia para endividar-se subiu, e subiu para todos os projetos, incluindo os bons. Um país que gastou a década dos juros baixos em despesa permanente chega à década dos juros altos sem capital e com a mesma despesa.
O que os impostos custam
A objeção previsível: se o investimento é bom, sobem-se os impostos para o pagar. É a resposta errada, e a literatura explica porquê.
Os impostos não são uma transferência neutra. Christina e David Romer mostraram, com os episódios fiscais americanos do pós-guerra, que uma subida de impostos de 1% do PIB reduz o produto cerca de 3% ao fim de três anos. Alesina, Favero e Giavazzi mostraram, com décadas de consolidações europeias, que ajustar pela despesa custa muito menos crescimento do que ajustar pela receita. Quem tributa mais para investir mais fica com menos economia para investir.
Depois, o problema português não é o total; é a estrutura. O que é anómalo é quanto pagamos para o rendimento que temos (79% da média europeia) e onde pagamos: taxas marginais de 48% mais adicional de solidariedade a partir de rendimentos que noutros países são de classe média, sem teto contributivo, sobre um trabalhador que já pagou IVA sobre tudo o que consome. Uma família que trabalha mais em Portugal fica com menos de metade de cada euro adicional. É nessa margem que se decide emigrar, não faturar, não crescer.
Por fim, o Estado já tem o dinheiro e gasta-o mal. A despesa fiscal, isto é, o que o Estado deixa de cobrar por benefícios que concede, ultrapassa 21 mil milhões de euros por ano na contagem mais estrita do Tribunal de Contas, quase 7% do PIB. Cerca de 60% são taxas reduzidas de IVA. Cada euro que se perdoa a um setor é um euro que se cobra a outro, ou que deixa de se investir.
O tamanho errado no sítio errado
Um ponto do PIB são cerca de 3 mil milhões de euros. É a diferença entre 2,8% e 3,8% de investimento; ou um ponto de dívida a menos por ano; ou três anos e meio de atualizações regulares de pensões. Em 2025 a despesa corrente primária cresceu 6,6%, e mais de 80% desse crescimento foram prestações sociais e salários, rubricas que crescem sozinhas, por progressões, atualizações e envelhecimento. O Conselho das Finanças Públicas disse-o em maio: o aumento da despesa compromete qualquer redução expressiva da carga fiscal.
Repare-se no paradoxo. A despesa pública portuguesa caiu de 50% do PIB em 2013 para 42,8% em 2024, enquanto a média europeia ficou em 49%. Portugal foi o país da União onde a despesa mais encolheu. E encolheu quase toda no investimento. Temos ao mesmo tempo um Estado demasiado grande no consumo e demasiado pequeno no capital. A esquerda vê a segunda metade e pede mais Estado; a direita vê a primeira e pede menos. Ambas têm razão e nenhuma resolve o problema, porque o problema é o tamanho errado no sítio errado.
A geração que fica sem a ponte e com a conta
Juntem-se agora as duas faces do balanço que não publicamos. No ativo, menos 13% de capital físico: escolas, hospitais e comboios que não há. No passivo, a dívida explícita a 93% do PIB e uma dívida implícita que ninguém inscreve: a despesa com pensões passa de 12,8% do PIB em 2025 para 15,1% em 2045. Uma geração recebeu o rendimento das transferências e deixa aos filhos menos capital e mais dívida. A contabilidade tem uma palavra para isto: consumo de património.
A justiça entre gerações não é um sentimento; é uma coluna de números. Quem tem hoje trinta anos paga as pensões de repartição dos pais, paga os juros da dívida que financiou o consumo dos pais, e herda uma infraestrutura pior do que a que os pais herdaram. É também quem tem menos votos. A idade mediana dos portugueses ronda os 47 anos; a do eleitor que de facto vota é mais alta ainda. Faria e Castro sugere, com a prudência de quem escreve de um banco central, que o envelhecimento pode ter deslocado estruturalmente a procura eleitoral, das despesas com retorno a longo prazo para as transferências imediatas. Eu digo-o sem prudência: uma democracia envelhecida tende a votar contra os netos, e só regras que a amarrem a impedem.
Regras que se vejam
Por isso a saída não é um plano de investimentos. Planos temos muitos; o que não temos são compromissos que um governo não consiga violar sem que se note. Uma boa regra orçamental é simples, verificável por qualquer cidadão com uma calculadora e imune a reclassificações. O limite de 50% que defendo para o IRS e para a retirada de apoios sociais, o direito a ficar com metade, tem estas propriedades. Proponho mais cinco, do lado da despesa.
- Investimento público líquido nunca negativo. O investimento bruto nunca fica abaixo da depreciação do capital público, que o INE calcula todos os anos. Hoje isso exige cerca de 2,8% do PIB. Há uma forma imediata de a tornar visível: o Quadro de Políticas Invariantes lista todas as despesas que crescem sozinhas, pensões, salários, juros. Falta-lhe a mais automática de todas. A depreciação do capital público é a política invariante que nunca aparece no quadro. Devia ser a primeira linha. Um governo pode gastar menos; não pode comer capital sem o dizer.
- A despesa corrente primária cresce menos do que o PIB nominal. Não é preciso cortar nada; basta que o Estado cresça mais devagar do que o país. É assim que a despesa em percentagem do PIB desce sem drama, e é assim que se abre espaço para baixar impostos e dívida ao mesmo tempo. A Suécia vive com tetos plurianuais de despesa desde 1997; a Suíça com um travão à dívida desde 2003. Sobreviveram a governos de todas as cores porque são aritmética, não ideologia.
- Nenhum projeto acima de um limiar sem avaliação independente de custo-benefício, publicada antes da decisão e com o custo de manutenção ao longo da vida do ativo incluído na conta. O Chile faz isto desde os anos setenta, para todos os projetos públicos, através de um sistema nacional de investimentos. A Holanda faz o seu gabinete de análise avaliar até os programas eleitorais. É a única defesa contra a batota da reclassificação e contra o próximo Euro 2004.
- Um balanço do Estado, com ativos valorizados e depreciados, publicado e certificado pelo Tribunal de Contas todos os anos. A lei existe desde 2015. Falta cumpri-la. Um país que publica o seu património líquido não consegue esconder uma década de desinvestimento atrás de um excedente.
- Prazo de caducidade em tudo o que comprometa despesa futura. Benefícios fiscais, programas, apoios, subsídios e regimes especiais nascem com data de fim e só renascem depois de avaliados e votados outra vez. O que hoje é permanente por inércia passa a ser permanente por decisão. Um benefício que ninguém consegue justificar em voz alta não sobrevive ao seu prazo.
As objeções
“Investimos muito nos anos 2000 e ficámos na mesma.” É verdade, e é o melhor argumento a favor da terceira regra, não contra a primeira. O problema dos anos 2000 não foi o montante; foi a ausência de qualquer filtro entre a vontade de um ministro e a betoneira. Da má seleção não se conclui que não se deve investir; conclui-se que a seleção tem de sair das mãos de quem inaugura.
“A regra de ouro convida à batota.” Também é verdade. A regra britânica de 1997 morreu quando o Tesouro mudou as datas do ciclo económico para caber nela; a alemã anterior a 2009 morreu de definições elásticas de investimento. A Alemanha acabou de reformar o seu travão da dívida, com um fundo de 500 mil milhões para infraestruturas e a defesa acima de 1% do PIB fora dos limites, e em Berlim já se discute o que cabe na palavra “infraestrutura”. A resposta não é abandonar a distinção; é ancorá-la na depreciação medida pelo INE e na avaliação independente, não na criatividade do Ministério das Finanças. Uma regra sobre o líquido, verificada por quem não decide, resiste ao que a britânica não resistiu.
“O Estado não tem capacidade para executar mais.” É o argumento mais honesto e o que melhor prova a necessidade da regra. Hoje a incapacidade esconde-se: inscreve-se, cativa-se, não se executa, e o saldo agradece. Com uma regra sobre o investimento líquido, cada euro não executado aparece como capital destruído e obriga a explicar por que não há engenheiros para o gastar. A regra não cria capacidade; torna a sua falta impossível de esconder.
“Com os juros a subir, não é altura de investir.” É a altura de investir bem e de deixar de gastar mal. Os juros altos são um argumento contra a dívida para consumo, que é a que temos. Não são um argumento para deixar cair as pontes.
O que fica
Quem já construiu um edifício sabe que o dia da inauguração é o dia em que começa a depreciação. Um Estado que não sabe isto não é um Estado poupado; é um Estado que vende os móveis para pagar a renda e chama a isso contas certas. Nas próximas semanas vão discutir-se pensões, IRS Jovem, um ponto de IRC, a idade da reforma. Tudo despesa que desaparece no ano. Ninguém vai perguntar o que fica.
Qualquer deputado, jornalista ou contribuinte pode fazer três perguntas ao ministro das Finanças, e nenhuma exige mais do que uma calculadora. O investimento de 2027 chega para repor o que se deprecia? A despesa corrente cresce mais ou menos do que a economia? Quanto vale o Estado e quanto deve? Se as respostas forem “à justa”, “mais” e “não sabemos”, o Orçamento está a empobrecer o país, por muito certas que as contas pareçam. Um governo que não consegue responder não merece a abstenção de ninguém.
O PRR foi a última bazuca que nos emprestaram. A próxima tem de ser nossa, e para a carregar é preciso primeiro saber contar. Contas certas são uma condição, não um resultado. Há uma coisa pior do que ter défice: é empobrecer com as contas certas.
